【财讯】比较有效市场假说受到巨大挑战

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编辑:理论可以指导实践，但由于来自实践，理论有时不完美，需要在现实中反复校正。 2008年全球金融危机为经济理论的修正和快速发展提供了再次契机。 从本期开始，本刊旨在对青年经济学家程实、管清友、张明、宗涛对经济理论和经济现实反差进行一点讨论，为网民理解经济学原理，洞察经济现实提供思考和论证。

■宗涛

“我相信经济学中没有比比较有效的市场假说更能得到很多坚实的经济证据支持的命题。 ”。 这是1978年经济学家詹森有名的论断。 就这个理论的影响很大而言，这个论断并不为过。 比较有效的市场假设的迅速发展与一群最优秀的经济学家联系在一起。

但是这次金融危机表明金融市场比较不有效。 有效的市场假设由此受到很大的挑战，该理论的代表人物近年被提名，但没有获得诺奖。

比较有效的市场假设是金融市场理论王冠上的明珠，无论其比较有效性如何，都是理解金融市场运行的基点。

比较有效市场假说( emh )最早于20世纪70年代由塞缪尔森提出，1970年首次系统地阐述了比较有效市场假说的概念:“如果一个市场的价格完全反映了所有可用的消息，这个市场就比较有效。”

法玛显示了三种比较有效的市场类型。 弱的比较有效的市场:现在的价格完全反映了价格历史中包含的消息半强比较有效的市场:现在的证券价格不仅反映了历史记录的价格消息，还反映了与证券相关的所有公开消息。 强市场:证券价格反映了所有相关的消息，不仅包括半强市场的消息，还包括内幕消息。 换句话说，没有反映价格的消息是与该证券无关的无用消息，没有人能隐瞒有用的私人消息。

比较有效的市场理论可以得到至少两个推论，一个是资产价格应该随机游走。 由于所有的新闻都是合理的判断，资产价格只能受到意想不到的因素的影响。 这些因素是随机的。 因为这个资产价格也是随机游走的。 这个推论挑战了市场研究者。 据说猴子玩游戏时选择的股票收益率比基金经理选择的股票高。

二是投机者，应该是价值投资者。 股票等资产价格由基本面决定，噪音交易者不会引起评价值的变化。

此外，施列夫认为比较有效的市场理论基础由三个逐步弱化的假设组成。 一是投资者合理，合理判断资产的价格。 二是即使有些投资者不合理，其交易也具有随机性，因此可以互相抵消，资产价格根本不偏离。 三是即使投机者的非理性行为不是随机的而是相关的，市场理性的对冲者也可以通过无风险的对冲来消除这种影响。

但是这次金融危机暴露了金融市场的许多不合理因素。 首先，是盯着市会计的大体和评级企业等机制，企业的资产负债表和市场评级根据市场状况的不同表现不同。 金融市场有明显的顺周期性和传染性，资产价格在趋势上有偏差。 其次，价格变化不适用于贝叶斯决策，存在很多非线性变化。 另外，计算机编程的高频交易可以准确地进行到0.01秒，远远超过根据金融市场变动本身决定的实体经济因素的一些变化。

对应比较有效的市场假设的行动金融理论强调了投资者的完全理性与实际不符。 许多投资者没有收集和解决大量消息的能量和能力，市场上也有很多消息不对称。 金融机构存在很多投机行为。 施莱伯在理论上解释说，即使投资机构认识到市场的不合理上涨，合理的投资战略也会追随上升，试图在别人面前销售。 这个理论也得到实证数据的支持。 市场追随行为、羊群效应、趋势性非合理性屡见不鲜。 行为经济理论的代表人物卡莱曼等人获得了诺贝尔经济学奖。

在内核中，比较有效的市场理论与完美条件下的通常均衡理论一致。 因此，比较有效的市场理论并不完美，但提供了分解的标准。 现实和理论不接吻，理论不容易说错，但其中有些条件还不满足。 现实中，完全竞争的市场不多，但这不是放弃这个理论的理由。 没有摩擦的力学定理不也是这样吗？