【财讯】一篇文案看懂今年期货私募基金投资

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国金证券基金研究中心张宇

商品期货投资正好在当时:

世界上许多异常现象和政府的监视报告显示，今年发生厄尔尼诺现象是粗略的。 农作物的产量很大程度上受天气影响。 厄尔尼诺可能会上涨小麦的价格，但降低大豆的价格，农产品期货有倾向的投资机会。 另外，厄尔尼诺打乱运输模式提高运费。 在票价的推动下，其他大宗商品的价格也有上涨的动能。 我国期货管理战略产品主要依靠商品期货趋势利润的跟踪，目前商品期货投资是当时。

海外管理期货战略的迅速发展:

根据credit suisse的数据，从1994年1月到年5月，除股票放空战略以外的各种战略获得了正效益。 在正利润战略中，管理期货战略的年化收益率为4.94%，标准差为11.52%，夏普比率为0.18。 管理期货战略与其他战略相比没有特点。 当然，其部分原因是，期间基准500上涨了9.28%，与此相对，基准高盛的商品期货指数只上涨了4.34%，整个期货市场不及股票市场。

国内管理期货战略的迅速发展:

国内期货管理战略产品表现出高风险、高收益的特点，投资价值值得关注。 到年5月末，在近一年的业绩中，管理期货战略的平均收益率为42.63%，领先其他各种战略(劣质样本不断清盘结束是数字高企业的原因之一)。 标准偏差是高风险战略中最低的，下行风险是高风险战略中处于低水平的夏普比率1.62。

交付给国金的共计管理着约50只期货产品。 其中白石资产、富善、持胜占优。

白石资产成立于年7月，专注于商品期货投资的运营，以低回撤的持续利益为目标。 白石根据账户的生命周期采取不同的投资战略:生命初期首先采取对冲、对冲战略，收益率达到7-8%后，加大杠杆，进行隔夜倾向类操作，提高组合收益率水平。 白石资产现在保证了所有可以获得数据的产品都是正利润。 代表产品是去年4月成立的白石集团1号，到5月末的累计净利润为3.3288元，成立以来最多撤回4%以下。

富善成立于年5月，重点是中高频的量化投资和方案交易。 富善的产品包括安享系列、优享系列、致远系列三个系列，从风险低到高，使用了不同的投资战略。 其中，优享系列和致远系列产品都通过国金纳入了管理期货战略。 代表产品富善致远1号，成立于年5月，至5月末净利润1.3703元，最多撤回不到10%。

持胜成立于2007年1月，专注于期货投资。 投资主要通过技术分解，辅助基本面分解分析，对指数和商品价格变动的数据进行研究判断，在合理的资金管理模式和比较有效的风险控制机制下，获得趋势类价值投资的收益率。 产品保持胜利稳步增长是在去年9月，截止到5月末净利润为1.7080元，最多撤回到不到2%。

第一部分:商品期货投资正好在当时

世界上许多异常现象和政府的监视报告显示，今年发生厄尔尼诺现象是粗略的。

农作物的产量很大程度上受天气影响。 根据日本、美国、英国、澳大利亚、丹麦科学家共同在“自然-通信”网络版发表的报告，从1984年到2004年，厄尔尼诺年小麦与通常年份相比增加了1.4%，大豆增加了3.5%。 由此，厄尔尼诺可能会上涨小麦的价格，但降低大豆的价格，农产品期货有倾向的投资机会。

小麦生产在世界上比较分散，欧盟是世界上最大的小麦产区，年产量占世界总产量的20%，其次是中国，占17%，美国第四位，占8%。 如图1所示，厄尔尼诺现象发生时间段1997.5-1998.4、2002.5-2003.2、2004.7-2005.1、2006.9-2007.1、2009.7-.4除1997.5-1998.4外，都是美国小麦

美国是世界大豆的主产区，年产量占世界总产量的34%，其产量、价格对国际大豆行情有着重要的作用。 如图2所示，在厄尔尼诺现象发生时间段2002.5-2003.2、2004.7-2005.1、2006.9-2007.1、2009.7-4中，除2002.5-2003.2外，美国大豆产量比上年大幅增加。

图表1 :美国小麦年产量(百万蒲式耳)

图表2 :美国大豆年产量(百万吨)

资料来源: usda，国金证券研究所

不仅是农产品，厄尔尼诺也会打乱运输模式，提高运费。 如图3所示，在厄尔尼诺现象发生的时间段，除1997.5-1998.4外，波罗的海的综合运输指数( bdi指数)有所上升。 在票价的推动下，其他大宗商品的价格也有上涨的动能。

图表3:bdi指数趋势

资料来源:万得，国金证券研究所

我国期货管理战略产品第一依赖于商品期货趋势利润的跟踪。 下半年厄尔尼诺给商品期货带来了趋势性的投资机会，cta战略投资在当时。 我们本期重点分析商品期货战略的投资价值，推荐相应的投资目标。

第二部分海外管理期货战略发展迅速

期货管理战略也被称为cta(commoditytrading advisors )，重点是投资世界股指期货、债券期货、商品期货和外汇期货。 基金经理倾向于采用依赖大量历史价格数据的系统交易模式。 为了涉及期货合同，基金经理采用高杠杆。 期货管理战略一般不会为特定的市场维持网络多头或聊天室。

根据credit suisse的数据，从1994年1月到年5月，除股票放空战略以外的各种战略获得了正效益。 在正利润战略中，管理期货战略的年化收益率为4.94%，略高于股票市场中性战略的该战略的标准偏差为11.52%，低于新兴市场战略的夏普比率为0.18，触底于各战略。 管理期货战略与其他战略相比没有特点。 当然，其原因的一部分是，在此期间基准500上涨了9.28%，与此相对，基准高盛的商品期货指数只上涨了4.34%，期货市场整体不及股票市场。

图表4 :海外对冲基金战略指数收益风险比较

比较了瑞士信用对冲基金总指数的季度收益率。 -年，管理期货战略指数，2年1季度获得正利润，1年2季度获得正利润，1年3季度获得正利润，正利润的季度很少。 但是，如果将考察区间缩短到每月，期货管理战略指数几乎每个月都可以达到绝对收益( -年，分别在8、6、7、6个月内达到绝对收益)。 。 但是，该战略连续获得绝对利益的月份不超过4个，最短为1个月，通常为2个月，表现出通常的业绩稳定性。

图表6 :期货战略指数季度收益率的管理

从风险角度看，管理期货战略的波动率很大。 具体而言，管理期货战略指数的收益率的最高值与最低值相差近28个百分点，同步总指数的极值为15个百分点左右，管理期货战略指数的标准偏差超过10%，总指数的标准偏差小于8%。

图表8 :管理期货战略指数与总指数波动率的比较

从管理期货战略与股票市场的关联性来看，两者呈现出相反的变化关系。 期货战略指数和瑞士信用对冲基金总指数的相关系数仅为0.2，可以比较有效地分散股票市场的风险。 值得一提的是，标杆高盛的商品期货指数与管理期货战略指数的相关性为0.17，低于前者与瑞士信用对冲基金总指数0.37的相关性，与标杆高盛的商品期货指数构成和编制方法有关。 基准商品的期货指数包括24种商品，涵盖能源、贵金属、工业金属、农产品、畜产品五大类，其中能源类占70%以上。 由于这个指数受能源的影响很大，所以管理期货战略产品的投资地点不同。 另外，基准高盛的商品期货指数反映了商品期货的无杠杆长仓操作，但管理期货战略产品可以清空投资目标，投资操作灵活。

曲线9 :相关系数

管理期货战略的历史收益率、波动率没有特征，但不能仅仅用历史累积表现来否定管理期货战略的投资价值。 每个投资战略都有适合自己的市场环境，即使是驱动历史累积最好的战略，也不能保证基础业的常绿。 另外，在同一战略内基金采用的子战略千差万别，基金管理者的积极管理能力也大不相同，在各个战略中总是能发掘一些业绩长期稳步增长的企业。

第三部分:国内管理期货战略迅速发展

管理期货战略产品的运营形式如下。

单一账户:这种形式的管理透明度低，投资者的权益缺乏法律保障。 但单账户是目前中国cta战略的第一存在形式，目前约70%的产品是单账户期货。

有限合作:年，国内第一款有限合作形式的cta产品应运而生。 这种形式的产品比单账户阳光化，但由于税收问题，现在只有20多只产品采用这种形式。

信托渠道:年，发生了通过国内第一个信托渠道发行的cta产品。 这种形式的产品阳光化程度最高，但信托企业对期货投资的限制较多，因此投资灵活性差，目前只能统计少数产品。 管理期货战略产品的信托企业是华润信托、对外贸易信托、华宝信托。

基金专家:由年国内第一个基金专家发行的cta产品生成。 这种形式的产品业绩真实，投资灵活，与双重税收问题无关，接受度最高，目前数量近50只。

期货专家:是利用年国内第一批期货专家发行的cta产品发生的。 这种形式利用期货物资管理部门发行产品，与基金专家相比期货专家的企业品牌效应弱，产品认知度低，目前能统计这种形式的产品有10多只。

单账户产品业绩的真实性值得考察，而且没有扣除很多费用。 这是因为没有纳入国金统计的范围。 但白石、持胜、富善、双隆4家企业产品运行时间长，行业品牌曝光度高，发行基金专家产品，业绩可比性强。 因为这四家企业发行的单账户产品包含在统计中。 据此，纳入国金统计的共计约管理50只期货产品。

统计分析了这50只产品，结果显示，截至去年5月底，在近一年的业绩中，期货战略的平均收益率管理着42.63%，领先于其他各种战略。 标准偏差是高风险战略中最低的，下行风险在高风险战略中处于低水平的夏普比率1.62不仅领先高风险战略，还领先低风险战略。 国内管理期货战略产品总体具有高风险、高收益的特点，风险调整后收益高，投资价值不容忽视。 国内cta战略产品和国外该战略产品的业绩差异很大，可能有几个原因:另一方面，国内cta战略还处于快速发展的初期，对冲机会还没有完全发掘，但海外市场比较成熟，价格偏离 另一方面，虽然进入统计范围的生存样本业绩都很好，但劣质样本继续清盘，数量占有率70%以上的单账户产品没有进入统计。

图表10 :各类型私募基金过去一年的业绩比较

我们选择了2009年1月至年5月的数据，考察了沪深300和国际第一期货品种的相关系数。 结果表明，除铜外各品种与沪深300指数的趋势呈负相关。 铜之所以表现出正相关，第一是因为铜作为工业金属，其消费国首先是中国，铜的趋势依赖于中国经济的迅速发展状况。 但是铜和沪深300的相关系数只有0.25，关系很弱。

曲线11 :相关系数

根据近1~2年的统计分析，白石资产、富善、获胜风险收益优异，因此以下介绍要点。

白石资产成立于年7月，专注于商品期货投资的运营，以低回撤的持续利益为目标。 成立时间不长，但中心人物王智宏于1993年投身期货市场，投资经验丰富。 经过多年的运营，白石成立了包括量化、套期保值、组合、金融衍生品、国际期货在内的6个交易集团。 白石的产品融入了多种投资战略，具体有趋势跟踪、套期保值、方案交易、金融衍生品投资5种。 第一，包括跨期套利、跨品种套利、内外品种套利在内的套利包括大分类套利，金融衍生商品的投资主要是产品的开发、固定收益品种的投资、收益的稳定化。 总体来看，如果投资组合的收益率为30%，则10%有助于趋势跟踪，8%有助于对冲，7%有助于对冲，5%有助于方案交易。 白石根据账户的生命周期采取不同的投资战略:生命初期首先采取对冲、对冲战略，收益率达到7-8%后，加大杠杆，进行隔夜倾向类操作，提高组合收益率水平。 白石强调风险控制，以制作现货的构想制作期货，即期货交易建立在基本面的解体之上。 杠杆的采用较少，这种优势在专家产品中尤为明显。 白石资产代表产品是去年4月成立的白石集团1号，到5月末的累计净利润为3.3288元，成立以来最多撤回4%以下。

图表12 :白石资产的代表性产品风险收益指标

资料来源:国金证券研究所

富善成立于年5月，重点是中高频的量化投资和方案交易。 核心人物林成栋于2007年参与上海朱雀投资快速发展中心的建立，工作经验丰富。 富善的产品包括安享系列、优享系列、致远系列三个系列，从风险低到高，使用了不同的投资战略。 安享系列的投资战略包括当期套利、股指期货的期间套利、etf折扣溢价套利、事套利等各种套利投资。 良好的投资战略使用各种对冲战略和cta趋势跟踪战略。 远程产品以cta趋势跟踪战略为中心，结合了多种战略。 优享系列和致远系列的产品都被国金纳入期货管理战略。 富善代表产品富善致远1号成立于年5月，在年6月股指大幅下跌的14%的背景下，富善致远1号获得了10%以上的收益率，之后几个月的净利润比较平稳，到5月末的净利润为1.3703元，最多可以撤回到10%

图表14 :富善旗下代表性产品风险收益指标

资料来源:国金证券研究所

持胜成立于2007年1月，专注于期货投资。 投资主要通过技术分解，辅助基本面分解分析，对指数和商品价格变动的数据进行研究判断，在合理的资金管理模式和比较有效的风险控制机制下，获得趋势类价值投资的收益率。 投资战略为了追求趋势价值，首先跟踪品种的趋势性投资机会。 产品保持胜利稳步增长是在去年9月，截止到5月末净利润为1.7080元，最多撤回到不到2%。

图表16 :获胜的代表性产品风险收益指标