【财讯】星石投资杨玲:从资金面的立场看，为什么说这次会是长牛慢牛？

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星石投资杨玲:从资金方面来看，为什么这次要成为长牛慢牛，不是疯牛快牛吗？

随着市场行情的变暖，沪深两市成交额已经连续6个交易日突破万亿:截至7月9日，7月前7个交易日的平均成交额超过1.30万亿，6月沪深两市的日平均成交额远远超过7001亿，受到资本市场参与者的关注。

从短期来看，国内外流动性维持在比较缓和的状态，被认为是权益市场成交规模迅速扩大的基础的资金方面的缓和也是本轮市场上涨的重要原因。

从中长期来看，从资金方面来分析的话，这次是长牛、晚牛，不是疯牛牛、速牛。

(1)申诉人:与年杠杆资金的大量投入不同，这次增量资金主要来自公募、私募、保险等中长期资金，资金投入的节奏比较缓和，而且，各种长期资金在今后几年内有可能持续引进。

(2)供应方:登记制将大大改变股票市场的生态。 当然，也会影响资金配置权益资产的方法:即拥抱高质量企业+通过越来越多的机构产业市场是构建资本市场长牛、晚牛的重要基础。

资金方面的缓和是本轮市场上涨的重要原因

总的来看，国内外流动性保持比较宽松的状态，是权益市场成交规模迅速扩大的基础。

在国内，经过前期货币政策的缓和，市场流动性依然处于比较缓和的阶段，特别是6月末中央银行将重新贷款，降低再贴现利率，缓和市场对货币紧缩的担忧。 最近货币市场的利率在上升，但总体上依然处于相对较低的水平，表明国内市场的流动性依然维持在相对缓慢的水平。 除此之外，国家允许地方政府特别债务补充中小银行资本金，利润高的银行往往扩展信用。

图: shibor依然在下部区域，说明流动性比较缓慢

在海外，前期，为了应对疫情和流动性冲击，以联邦储备系统为代表的海外央行进行了前所未有的流动性缓和，随着流动性危机的缓和，q2以来美元指数的震荡减弱，世界流动性朝着良好的预期推进全球股票市场，特别是中国

当然，成交金额大幅增加，另一方面来自市场变暖带来的交换率的提高。 另一方面，增量资金也加快了上市。 具体来说，我认为现在的增量资金主要来自三个方面。

第一，随着市场的变暖，个人投资者加快上市。 从个人投资者的角度出发，其增量资金首先来自三个方面:①市场行情变暖，许多新的个人投资者进入市场。 据统计，7月以来，证券公司开户数量明显上升，据统计，一些头部证券公司的日平均开户数量比平时增加了80%。 ②股票债务跷跷板的效果明显，特别是部分受《资本管理新规则》约束的净利润型理财产品，净利润明显收回，被1-4月债券牛市吸引进入投资债务基的人们，投资利润出现明显损失，因此本来公开招募 ③杠杆资金加快入市，自7月7日交易日以来，融资融券馀额增加超过1300亿美元。

第二，以公募基金为代表的国内投资机构产品的发行加速，例如，偏股权型公募基金上半年的发行份额已经超过了年。 截至6月30日，偏股型(股票型+偏股混合型)公募基金的发行规模达到5621亿份，每年超过4273亿份，为权益市场贡献了巨大的增量资金。 另外，从库存方面来看，今年5个月前的偏股票型公开募集基金的份额增加了纯4100亿份，与新发行规模4456亿份相当，证明了“回购新购买”的状况不明显。

第三，外资持续流入，激发了市场感情，并带来了巨大的增量资金。 据统计，6月以来，北方资金流入总额超过1070亿元，特别是7月以来只有5个交易日，北方资金净流入总额接近630亿元。

二、从资金方面分析，这次是长牛、晚牛，不是疯牛牛、速牛

首先，从诉讼方来看，每年有很多库存资金带杠杆进入市场。 例如，在异地筹资平台上，一些资金杠杆也可以扩大10倍。 大量杠杆资金的引进可能导致市场在短期内迅速上升。 但是，风险也迅速扩大，如果市场变动，有可能产生连续的踩踏。 这也是年下半年市场胁迫性下跌的重要原因。

这次，增量资金来自越来越多种类的长期资金，如公募基金、私募基金、外资及银行资产管理等，杠杆资金受到严格限制。 而且，与每年一次也没有大量的杠杆资金流入不同，这次资金流入的节奏也比较缓和，今后几年有可能继续引进各种长期资金。 我们根据不同的机构类型简单推算(其中公募、保险资金、社会保险的推算部分参考了来自国盛证券的研究报告)，预计今年至少兆级增量资金还在路上。

(1)公募基金:年上半年，市场宽幅振动+结构性行情终极演绎，基金对股票的魅力更大，“股东”倾向于“基金”。 年上半年新发行的公募基金规模超过了年，如果下半年维持基金的发行节奏，预计年偏股型基金的增加将超过万亿。

(2)保险资金:截至去年5月，保险资金运用馀额达到19.7兆，如果在比去年同期增加约15.8%的下半年维持这一增速，预计年保险资金运用馀额将达到21.5兆美元。 其中，假设年第一季度保险资金直接投资股票的比例为7.95%，股票+基金的比例为13.25%，下半年不变，预计年保险资金投入权益市场的增量资金约为2000-3000亿元。

(3)银行理财子企业:目前银行理财产品配置权益资产的比例较低，特别是国有大行。 债券进入熊市，银行资产管理配置权益资产的诉求增加，银行资产管理配置权益资产的比例从现在的2%左右增加到5%，则根据现在银行资产管理产品的生存规模约为26.8兆，有望带来近万亿元的增量资金。

(4)社会保障资金、养老金、公司养老金:据推算，年末全国社会保障基金资产规模达到3.0万亿元，与年相比增加4000亿元，社会保障基金投资股比例保持现在的20%左右，社会保障资金将带来约800亿元的增量资金。 加上养老金、公司养老金等，全国社会保障体系每年的增量资金预计将达到千亿级。

外资:据统计，今年上半年北方资金净流入1181.5亿元，与过去几年基本相同。 全年，虽然今年国际指数扩大步伐放缓，但考虑到外资配置a股比例依然偏低，预计全年外资净流入将维持在2000-3000亿元的水平。

从中长期来看，中国资本市场投资者的结构近年来有所改善，但与海外发达资本市场相比，a股个体投资者所占比例依然很高，预计未来机构投资者的比例将进一步增加。 另外，近年来，以公募基金为代表的机构投资者的产品收益远远高于散户，机构投资者的产品对个人投资者的魅力也明显增加。 因此，预计更多的中长期资金将进入a股，因为机构化有明确的趋势。

图:中美资本市场投资者结构排除产业资本

与此不同，从供应商来看，登记制也极大地改变了股票市场的生态，制度变革也极大地影响了资金配置权益资产的方法，为构建长牛、晚牛提供了重要的基础。

对公司来说，注册制下的上市更容易，未来上市企业的供给增加，好企业得到更多的支持，质量差的企业越来越被资金边缘化。 与以往的牛市炒主题素材、炒概念相比，无视公司自身的面团有很大差异。

对投资者来说，注册制改革后，涨幅限制也相应扩大，意味着将来股价的变动可能会变大。 而且，通过注册制扩大ipo和更严格的退市制度使投资更专业，将来散户通过基金等加入市场的诉求会进一步增加，将来机构投资者所占的比例有可能进一步提高。

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